El último informe de empleo confirmó lo que los mercados venían intuyendo desde hace meses: la economía de Estados Unidos está perdiendo fuerza. El crecimiento del empleo no agrícola quedó muy por debajo de las expectativas, mientras que los informes anteriores fueron revisados a la baja una vez más, mostrando que el mercado laboral ha sido mucho más débil de lo que se presentó inicialmente. Esto ha modificado drásticamente las expectativas para la reunión de septiembre de la Reserva Federal, con los mercados dando ahora por prácticamente segura la llegada de un recorte de tasas.

Sin embargo, bajo la superficie emerge un riesgo más importante. Si bien la Reserva Federal puede controlar el extremo corto de la curva de tipos de interés, no puede dictar los rendimientos a largo plazo. ¿Qué sucede si el banco central recorta las tasas pero el mercado de bonos se niega a seguirlo? ¿Qué sucede si los rendimientos a largo plazo se mantienen elevados, o incluso suben, a medida que se debilita la confianza en Estados Unidos? Ese escenario, aunque rara vez se discute, sería un desastre para la economía estadounidense y podría redefinir los mercados globales de maneras que los inversores todavía no están valorando.

El informe de empleo que cambió la narrativa

Los datos laborales del viernes no dejaron lugar a interpretaciones. El crecimiento del empleo fue más débil de lo esperado, el desempleo repuntó y, crucialmente, las revisiones de los meses anteriores pintaron un panorama del mercado laboral mucho más sombrío de lo que sugerían los titulares a principios de este año.

Durante meses, inversores y responsables de política económica se apoyaron en la narrativa de un mercado laboral resiliente para justificar una política monetaria más restrictiva y para posponer los recortes de tasas. Pero con revisiones que muestran consistentemente resultados más débiles, la credibilidad de ese argumento se está evaporando. La realidad es que la economía se está desacelerando, y la desaceleración podría ser más pronunciada de lo que muchos creen.

Esto tiene implicaciones inmediatas para la Reserva Federal. La probabilidad de un recorte de tasas en septiembre se disparó tras la publicación del dato, y los mercados la tratan ahora como prácticamente segura. Los inversores también están descontando cada vez más un segundo recorte antes de que termine el año. El mercado laboral, que antes era el principal argumento en contra de la flexibilización, se ha convertido en la principal razón de la Fed para actuar.

Cómo reaccionó el mercado de bonos

Tras el débil informe de empleo, tanto el extremo corto como el extremo largo de la curva de rendimientos se movieron marcadamente a la baja. El rendimiento a dos años, que es el más sensible a las expectativas de política de la Reserva Federal, cayó de forma significativa a medida que los mercados descontaban un recorte de tasas prácticamente seguro en septiembre. Los rendimientos a diez y a treinta años también descendieron, lo que muestra que los inversores creen que un crecimiento más débil y una eventual flexibilización se filtrarán por toda la economía.

Esta fue la reacción que la Reserva Federal espera. Una economía en desaceleración impulsa recortes de tasas, las tasas a corto plazo caen y las de largo plazo las siguen, lo que reduce los costos de financiamiento en todo el sistema. Las tasas hipotecarias, los préstamos empresariales y el crédito al consumo dependen en gran medida del extremo largo, de modo que el hecho de que los rendimientos cayeran al unísono fue bien recibido por los mercados.

El escenario de pesadilla: tasas a largo plazo al alza durante los recortes

Imagine lo siguiente. La Reserva Federal recorta las tasas de interés en septiembre para estimular el crecimiento y respaldar un mercado laboral debilitado. Los rendimientos a corto plazo caen en línea con las expectativas. Pero, en lugar de seguirlos, los rendimientos a largo plazo suben.

Esta divergencia señalaría que los inversores están perdiendo confianza en la deuda de Estados Unidos. Podrían temer una mayor inflación en el futuro, déficits más grandes, o simplemente cuestionar la capacidad de Estados Unidos para gestionar su balance de manera responsable. En otras palabras, Estados Unidos enfrentaría un problema de credibilidad.

Las consecuencias serían graves:

  • Las tasas hipotecarias y otros costos de crédito al consumo vinculados a las referencias de largo plazo subirían, en lugar de bajar.
  • Los costos de financiamiento corporativo se mantendrían elevados, asfixiando la inversión.
  • Los mercados financieros, que prosperan bajo la premisa de que los recortes de tasas traen alivio, se verían completamente desprevenidos.
  • El propio gobierno de Estados Unidos enfrentaría mayores costos de intereses sobre su deuda récord de treinta y seis billones de dólares.

Este es el tipo de escenario que no solo desencadena una desaceleración. Podría provocar una crisis financiera en toda regla.

¿Por qué podría suceder esto?

La posibilidad de que los rendimientos a largo plazo suban durante los recortes de tasas no es tan descabellada como podría parecer. Existen varias razones por las que podría producirse esa divergencia.

  • Preocupaciones de política fiscal. Los déficits de Estados Unidos son enormes, y la deuda ya se encuentra en niveles récord. Si los inversores creen que Washington no tiene un plan creíble para contener el gasto, podrían exigir rendimientos más altos para seguir financiando al gobierno.
  • Expectativas de inflación. Incluso si la inflación a corto plazo se modera, los mercados podrían temer que recortar las tasas demasiado rápido provoque una nueva ola de subidas de precios, particularmente si los precios de las materias primas suben o los aranceles elevan los costos globales.
  • Pérdida de confianza en la moneda de reserva. El dominio global del dólar ha permitido durante mucho tiempo a Estados Unidos endeudarse de forma barata. Si se erosiona la confianza en ese privilegio, la demanda extranjera de bonos del Tesoro podría debilitarse, empujando los rendimientos al alza.
  • Cambios geopolíticos. Naciones rivales como China y Rusia podrían reducir estratégicamente sus tenencias de bonos estadounidenses, ya sea como represalia o como parte de un plan a largo plazo para diversificarse y reducir su dependencia del dólar.

En conjunto, estos factores podrían crear un entorno en el que recortar las tasas ya no reduzca automáticamente los costos de financiamiento a largo plazo.

Un desastre para Estados Unidos

Si semejante escenario se materializara, marcaría uno de los puntos de inflexión más peligrosos en la historia económica moderna de Estados Unidos. El modelo que ha sostenido el crecimiento estadounidense durante décadas, endeudarse de forma barata con el resto del mundo para financiar déficits e inversión, quedaría roto.

Las empresas enfrentarían un entorno en el que el capital resulta caro sin importar lo que haga la Reserva Federal. Los hogares verían cómo las tasas hipotecarias y los costos del crédito se mantienen elevados, haciendo que la propiedad de vivienda y el endeudamiento sean menos accesibles. Los costos de intereses del gobierno se dispararían, desplazando el gasto en otras prioridades.

Las repercusiones a nivel global serían igualmente graves. Como activo libre de riesgo del mundo, los bonos del Tesoro anclan la fijación de precios de todo, desde bonos corporativos en Europa hasta hipotecas en Asia. Una pérdida de confianza en los bonos del Tesoro desestabilizaría todo el sistema financiero mundial.

¿Qué tan probable es este escenario?

La buena noticia es que, por ahora, el escenario de pesadilla sigue siendo improbable. El dólar estadounidense sigue siendo la moneda de reserva mundial, y los bonos del Tesoro de Estados Unidos siguen siendo el mercado más profundo y líquido del mundo. Los bancos centrales extranjeros, los inversores y las instituciones todavía los consideran el refugio seguro por excelencia.

Pero las señales de advertencia están encendidas. La demanda de tenedores extranjeros clave, como China, ya se ha desacelerado en los últimos años. Los inversores nacionales han absorbido gran parte de la nueva emisión, pero esta tendencia no puede durar para siempre. Los déficits no se reducen, y la confianza en la disciplina fiscal de Washington se está erosionando.

Si bien la probabilidad de un escenario de pérdida total de confianza es baja en el corto plazo, aumenta cada año que los déficits permanecen sin control y la deuda sigue creciendo. Los inversores no pueden ignorar el riesgo simplemente porque todavía no se ha materializado.

Implicaciones para la inversión

Entonces, ¿qué significa esto para los inversores?

Primero, hay que esperar volatilidad en torno a la reunión de septiembre de la Reserva Federal. El recorte de tasas ya está ampliamente descontado, pero la reacción del mercado de bonos será fundamental. Si los rendimientos a largo plazo caen junto con las tasas a corto plazo, el ciclo de flexibilización podría brindar el alivio que los mercados anticipan.

Si no es así, los inversores deben prepararse para la turbulencia. Los sectores que dependen en gran medida de los costos de financiamiento, como la vivienda y las acciones de pequeña capitalización, serían los más perjudicados. Los sectores defensivos y los activos tangibles como el oro podrían beneficiarse si se cuestiona la confianza en la deuda de Estados Unidos.

Segundo, este entorno refuerza la necesidad de prestar atención al posicionamiento. Las operaciones masificadas pueden deshacerse de forma violenta, especialmente en momentos de incertidumbre sobre la política y la credibilidad.

Por último, el panorama a largo plazo sigue siendo aleccionador. Incluso si la Reserva Federal logra sortear con éxito la reunión de septiembre, los problemas estructurales de deuda, déficits y credibilidad no van a desaparecer. Los inversores deben pensar más allá del próximo recorte de tasas y considerar cómo un cambio en la confianza mundial en la deuda de Estados Unidos podría redefinir el sistema financiero global.

Conclusión

El débil informe de empleo ha preparado el terreno para un recorte de tasas en septiembre. Los mercados celebran, y en el corto plazo el alivio es probable. Pero el verdadero riesgo está más allá de los titulares. La Reserva Federal controla el extremo corto de las tasas, pero no el extremo largo. Si la confianza en Estados Unidos se erosiona y los rendimientos a largo plazo se niegan a bajar, o peor aún, suben, las consecuencias serían catastróficas.

Por ahora, el dólar y los bonos del Tesoro siguen siendo dominantes, y el escenario de pesadilla no es inminente. Pero es un riesgo que crece con cada año que pasa de déficits sin control y deuda creciente. Los inversores deben permanecer alerta.

El informe de empleo nos dijo que la economía es más débil de lo esperado. El mercado de bonos nos dirá si la confianza en Estados Unidos es más débil de lo que se creía.