Dimanche soir, le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent a publié une tribune dans le Financial Times déclarant qu'« à l'aube commence un D-Day économique », qu'il a décrit comme la plus grande offensive financière jamais menée contre un adversaire. Il a programmé une conférence de presse à 14 heures, heure de l'Est, lundi, pour en exposer les modalités. Lors d'une interview accordée plus tôt à CNBC, il avait déjà formulé le message à l'intention des autres gouvernements en des termes inhabituellement directs, affirmant que les États-Unis iraient leur dire qu'ils sont soit avec nous, soit contre nous.

La cible affichée est l'Iran. La cible opérationnelle, c'est tout le monde d'autre. Le propos de Bessent visait les pays et les entreprises qui achètent ou transportent du pétrole iranien, qui font transiter son argent par des bureaux de change et des zones franches, qui gèrent ses vols ou immatriculent ses navires. Le président Trump avait donné le ton quelques jours plus tôt, avertissant que tout pays laissant ses institutions financières, ses entreprises, ses aéroports ou ses entités gouvernementales apporter une bouée de sauvetage à Téhéran s'exposerait lui-même à des conséquences.

Cela survient dans une économie déjà sous blocus naval, réimposé mi-juillet, et après l'expiration d'une fenêtre de cessez-le-feu de soixante jours sans accord, dans une guerre désormais dans son sixième mois. Les flux de brut iranien vers la Chine, qui s'établissaient en moyenne à environ 1,4 million de barils par jour en 2025, sont tombés à quelque chose de l'ordre de cinq cent mille barils par jour en août, selon les estimations issues du suivi des pétroliers. La riposte de l'Iran a consisté à menacer le détroit d'Ormuz. Le pétrole, fait notable, s'est replié lundi matin au lieu de flamber, le Brent se négociant un peu au-dessus de quatre-vingt-dix dollars.

Dans cet article, nous examinons ce que sont réellement les sanctions secondaires, la mécanique bancaire physique par laquelle elles opèrent, pourquoi elles frappent des pays tiers plutôt que la cible visée, ce qui fait de la Chine le problème incontournable dans ce cas précis, et le prix à long terme que paient les États-Unis pour utiliser le dollar de cette manière.

Sanctions primaires et sanctions secondaires ne sont pas la même chose

Une sanction primaire est une règle que les États-Unis imposent aux personnes relevant de leur juridiction. Les citoyens américains, les entreprises américaines et quiconque se trouve physiquement sur le territoire américain ne peuvent traiter avec une partie désignée. Le mécanisme relève d'une simple application du droit national. L'Office of Foreign Assets Control du Trésor, connu sous le nom d'OFAC, tient à jour une liste de personnes et d'entités désignées, et traiter avec elles est tout simplement illégal pour les Américains.

Une sanction secondaire est tout autre chose. Il s'agit d'une règle visant une entreprise étrangère qui ne fait rien d'illégal au regard du droit de son propre pays. Une raffinerie chinoise qui achète du brut iranien, ou une société de négoce émiratie qui organise les documents nécessaires, n'enfreint ni le droit chinois ni le droit émirati. Washington ne peut pas la poursuivre en justice. Ce que Washington peut faire, c'est présenter à cette entreprise un choix : conserver ses activités avec l'Iran, ou conserver l'accès au système financier des États-Unis. Elle ne peut avoir les deux.

C'est là toute la conception du dispositif. Les États-Unis ne punissent pas le comportement. Ils le tarifient, et le prix à payer est l'exclusion du dollar.

La mécanique : banque correspondante et compensation en dollars

Cela ne fonctionne que grâce à une infrastructure à laquelle la plupart des gens ne pensent jamais.

Ce qu'est un compte correspondant

Une banque du Shandong ou de Dubaï ne peut pas détenir des dollars par elle-même. Les dollars ne sont en définitive que des inscriptions sur les livres de banques disposant de comptes auprès de la Réserve fédérale, et seules des institutions américaines en possèdent. Une banque étrangère qui souhaite traiter des dollars ouvre donc un compte auprès d'une grande banque américaine. Ce compte s'appelle un compte correspondant. La banque étrangère est la donneuse d'ordre, la banque américaine est la correspondante, et les dollars logés sur ce compte constituent le solde de travail de la banque étrangère.

Chaque paiement en dollars que cette banque étrangère effectue pour un client, pour une cargaison de brut, pour une facture de fret, pour une prime d'assurance, transite par ce compte. Il n'y a pas d'échappatoire. Si les dollars sont de véritables dollars, à un moment donné de la chaîne, une institution américaine débite un registre et en crédite un autre.

Ce que signifie la compensation

La compensation est cette étape finale : le moment où un paiement cesse d'être un message pour devenir un changement de propriété. La compensation en dollars s'effectue aux États-Unis, sous juridiction américaine, sur des systèmes que les régulateurs américains supervisent. C'est ce fait géographique qui confère aux sanctions américaines leur portée mondiale. Une transaction entre un vendeur iranien et un acheteur chinois, négociée à Téhéran et réglée à Shanghai, touche tout de même New York si elle est libellée en dollars.

Ainsi, lorsque le Trésor menace une institution financière étrangère de sanctions secondaires, la menace concrète est la fermeture de ses comptes correspondants. En perdant ceux-ci, la banque ne peut plus régler ses importations, ne peut plus assurer le financement du commerce, ne peut plus servir aucun client ayant des activités internationales. Pour une banque de taille moyenne, ce n'est pas une amende. C'est une condamnation à mort au ralenti.

Pourquoi la menace suffit à faire l'essentiel du travail

Le trait frappant de cet outil est la rareté avec laquelle il doit réellement être actionné. Les services de conformité des banques étrangères n'attendent pas d'être désignés. Ils réduisent leurs risques, ce qui, en pratique, signifie refuser tout ce qui ressemble de près ou de loin à l'Iran, y compris des transactions parfaitement légales, parce que le coût d'une erreur est existentiel et le profit tiré de l'opération est minime.

C'est pourquoi les économistes des sanctions parlent de suradhésion aux règles (overcompliance). Un assureur maritime d'Athènes, un registre naval d'un petit pavillon, une banque d'une ville du Golfe, aucun d'eux ne peut se permettre de trancher la question par des voies contentieuses. Ils se retirent. Cet effet dissuasif se propage bien au-delà des entités effectivement désignées, et c'est précisément cet effet de propagation que la tribune de Bessent visait à produire. Il aurait, selon certains, invoqué le pari de Pascal, l'argument selon lequel, dans l'incertitude, le choix rationnel est celui qui élimine le risque de perte catastrophique. Appliqué ici, le message est que même si l'on doute que Washington ira jusqu'au bout, rompre avec l'Iran reste le pari le moins coûteux.

Le problème chinois

Tout cela se heurte cependant à un obstacle. La Chine achète l'écrasante majorité du brut iranien transporté par voie maritime, avec des estimations allant de plus de quatre-vingts pour cent à environ quatre-vingt-dix pour cent. Pékin a systématiquement rejeté les sanctions unilatérales par principe, et son ministère des Affaires étrangères a répété cette position la semaine dernière.

Les achats sont concentrés dans ce que le secteur appelle les « teapots », de petites raffineries indépendantes du Shandong qui fonctionnent avec des barils sanctionnés vendus à prix réduit et dont les marges seraient insuffisantes sans cela. Cette structure n'est pas le fruit du hasard. Les teapots n'ont que peu, voire pas du tout, d'activités internationales exposées au dollar à perdre, ce qui les rend quasiment insensibles aux sanctions. Certaines ont déjà été désignées et, selon des sources du secteur, ont poursuivi leurs activités sans changement. Les grands raffineurs d'État, dotés d'une véritable exposition internationale, s'en tiennent en général à l'écart.

Les documents administratifs sont tout aussi adaptés. Les douanes chinoises n'ont plus enregistré d'importations de brut en provenance d'Iran depuis 2022. Les barils iraniens sont réétiquetés, fréquemment sous étiquette malaisienne, ce qui explique pourquoi la Chine a déclaré en 2025 avoir importé plus de brut prétendument malaisien que la Malaisie ne peut plausiblement en produire. Sanctionner une société de négoce qui n'existe que sur le papier à Hong Kong est facile. Sanctionner la demande qui la sous-tend l'est beaucoup moins.

La véritable escalade dont dispose Washington consisterait à désigner une grande banque chinoise plutôt qu'une raffinerie. Il s'agit là d'une action d'un tout autre ordre, car elle placerait une institution d'importance systémique en dehors du système du dollar et provoquerait des représailles sur l'ensemble de la relation entre les États-Unis et la Chine. C'est cette menace qui donne toute sa force à la campagne, et c'est précisément celle que Washington s'est toujours retenu d'employer.

Ce que cela signifie pour le pétrole

La réaction du marché a jusqu'ici été remarquablement peu impressionnée. Le Brent a reculé lundi matin alors même que la rhétorique atteignait son paroxysme. Deux raisons expliquent cela.

  • La restriction physique est déjà en place. C'est le blocus, et non la liste des sanctions, qui a réduit les exportations iraniennes d'environ deux tiers depuis la mi-juillet. Des désignations financières venant se superposer à une interdiction navale apportent moins qu'elles ne le feraient isolément.
  • Le véritable risque extrême réside dans une riposte iranienne plutôt que dans une escalade américaine. Le responsable de la sécurité de Téhéran a menacé qu'aucune goutte de brut ne quitterait le pays si la guerre économique se poursuivait, et a mis en garde les voisins du Golfe contre toute coopération. Ormuz, par où transitait environ un cinquième du pétrole transporté par voie maritime dans le monde avant la guerre, est la variable qui compte réellement pour le prix.

Autrement dit, l'actualité des sanctions est largement intégrée dans les cours. Celle du transport maritime ne l'est pas.

La facture différée : l'or et la diversification des réserves

Chaque usage du dollar comme instrument de coercition constitue aussi une publicité pour détenir moins de dollars. L'effet ne se voit pas en une semaine. Il apparaît dans les données de réserves.

L'or, le signal visible

Les banques centrales ont acheté net 289 tonnes d'or au deuxième trimestre 2026, le plus fort deuxième trimestre de la série et une forte hausse en glissement annuel, après 244 tonnes au premier trimestre. Les achats se sont établis en moyenne à environ mille tonnes par an pendant quatre années consécutives, contre quelque chose de plus proche de la moitié de ce niveau au cours de la décennie précédente. Fait crucial, ces achats se sont accélérés alors même que le prix de l'or baissait, ce qui indique qu'il ne s'agit pas d'opérations spéculatives suivant la tendance.

L'enquête 2026 du World Gold Council auprès de soixante-seize gestionnaires de réserves a révélé que quatre-vingt-neuf pour cent d'entre eux s'attendent à ce que les avoirs officiels mondiaux en or augmentent au cours des douze prochains mois, et qu'un chiffre record de quarante-cinq pour cent prévoient d'en ajouter à leurs propres réserves. Les motivations invoquées ont évolué. Une part record a cité la performance de l'or en période de crise, et parmi les répondants des marchés émergents, son rôle de couverture géopolitique est apparu de manière marquée, tandis que la proportion de ceux le détenant par simple habitude historique a fortement diminué. L'or est le seul actif de réserve qui ne peut être gelé par une banque correspondante étrangère, et les gestionnaires de réserves l'ont bien remarqué.

Le dollar lui-même résiste mieux que ne le suggère le récit ambiant

Les données sur les devises racontent une histoire plus nuancée. La part du dollar dans les réserves de change allouées se situait un peu au-dessus de cinquante-sept pour cent au premier trimestre 2026, en hausse par rapport au trimestre précédent, bien que le FMI ait attribué environ la moitié de cette hausse à des effets de valorisation liés au taux de change plutôt qu'à des achats actifs. L'euro se situe autour de vingt pour cent et le renminbi à environ deux pour cent. La tendance de long terme est un lent déclin depuis environ soixante-dix pour cent au tournant du siècle, et les gestionnaires de réserves interrogés par l'OMFIF s'attendent à un niveau proche de cinquante pour cent d'ici une décennie.

Il s'agit donc d'une érosion, non d'un effondrement. Il n'y a pas de rival. L'euro manque d'un actif sûr unifié, le renminbi n'est pas librement convertible, et le dollar est de toute façon l'unité dans laquelle les réserves sont mesurées.

Les infrastructures se construisent malgré tout

Le Cross-Border Interbank Payment System (CIPS) de la Chine, qui compense et règle les paiements en yuan, continue d'élargir sa participation étrangère et d'établir des records de valeur en une seule journée. Il reste modeste face au système du dollar, et une grande partie de sa messagerie transite encore par SWIFT. Mais les institutions y adhèrent par précaution, non parce qu'elles en ont besoin aujourd'hui, et les polices d'assurance souscrites sous la contrainte finissent en général par être utilisées.

Points clés pour les investisseurs

  • Les sanctions secondaires constituent une menace de couper l'accès au système bancaire correspondant, et non une interdiction juridique du comportement à l'étranger. Leur puissance provient de la suradhésion volontaire d'institutions du monde entier soucieuses d'éviter le risque.
  • La contrainte déterminante sur les exportations iraniennes en ce moment est le blocus physique, et non la liste des désignations. Attendez-vous à un impact supplémentaire limité sur le prix du pétrole du seul fait des mesures administratives.
  • Le risque asymétrique se situe du côté d'Ormuz et d'une éventuelle riposte iranienne, ainsi que de la possibilité qu'une grande institution financière chinoise soit désignée, ce qui constituerait une véritable escalade.
  • Les raffineries « teapots » chinoises sont structurellement difficiles à dissuader, car elles n'ont que peu d'exposition au système du dollar à perdre. Les sanctionner n'a historiquement pas mis un terme à leurs achats.
  • Des achats d'or par les banques centrales à des niveaux records et insensibles au prix, ainsi qu'une part record de gestionnaires de réserves prévoyant d'en ajouter, constituent l'expression de marché la plus claire d'une couverture contre le risque de sanctions.
  • La diversification des réserves loin du dollar est réelle mais lente, et il n'existe pas de monnaie de substitution crédible unique. Positionnez-vous en fonction d'une érosion progressive, et non d'un basculement de régime.

Conclusion

La vérité inconfortable au sujet de l'art de la statecraft financière est qu'il fonctionne d'autant mieux qu'on y recourt le moins. Chaque nouvelle utilisation contre une nouvelle cible enseigne la même leçon à un public toujours plus large, à savoir que l'accès au dollar est conditionné à un alignement politique. La plupart des pays s'y conformeront, car le coût immédiat de la défiance est énorme et le bénéfice de la résistance reste spéculatif. C'est précisément ce qui rend cet outil efficace, et précisément ce qui le condamne à s'user lui-même.

Ce que montrent les données sur l'or, c'est que le secteur officiel mondial a déjà tiré sa conclusion et agit discrètement en conséquence, en achetant un actif qui ne rapporte rien et ne peut être désactivé. La question de savoir si le gouvernement iranien survivra à cette campagne concerne Téhéran. La question de savoir si le dollar conservera sa position unique concerne la fréquence, et la légèreté, avec lesquelles Washington choisira de recourir à une arme dont les munitions sont la volonté des étrangers de continuer à utiliser sa monnaie.