Im November 2025 stellte die American Association of Individual Investors ihren Mitgliedern dieselbe Frage, die sie seit Ende 1987 jeden Monat stellt: Welcher Prozentsatz Ihres Portfolios steckt in Aktien und Aktienfonds, welcher in Anleihen und Rentenfonds, und welcher in Cash? Die Antwort lautete 71,17 % in Aktien. Cash lag bei 14,83 %. Die Reihe blieb seither erhöht: 68,5 % im April 2026, 71,0 % im Juni 2026, 71,05 % im August 2026 und 71,8 % im September 2026, wobei Cash im September 2026 auf 13,3 % zurückging.

Diese beiden Zahlen sind die eigentliche Geschichte. Über die vergangenen rund dreißig Jahre lagen AAII-Mitglieder im Schnitt bei etwa 61,5 % in Aktien, 16 % in Anleihen und 22,5 % in Cash. Der November-Wert bedeutete also, dass Privatanleger rund zehn Prozentpunkte stärker in Aktien engagiert waren als ihre eigene langfristige Gewohnheit, und dabei kaum zwei Drittel ihres üblichen Cash-Polsters hielten. Die eigene Veröffentlichung der AAII für diesen Monat trug den Titel „November AAII Asset Allocation Survey: Bond Allocations Decrease", und der Mechanismus war einfach: Geld floss aus Anleihen ab, und sowohl Aktien als auch Cash profitierten davon.

Der Grund, warum dies Schlagzeilen machte, liegt in der Geschichte. Blickt man auf die monatliche Datenreihe zurück, liegen nur eine Handvoll Messwerte über 71,17 %. Einer davon ist der Dezember 2017 mit 72,0 %, ein weiterer der September 2026 mit 71,8 %. Die übrigen stammen aus der Dotcom-Ära, darunter ein Wert von 74,0 % im Juli 2000 und ein Höchststand von etwa 77 % im März 2000, auf dem Höhepunkt der Technologieblase. Außerhalb dieser Blase gibt es in einem Vierteljahrhundert Daten so gut wie nichts Vergleichbares.

In diesem Artikel untersuchen wir, was die AAII Asset Allocation Survey tatsächlich misst, wie sie sich von der bekannteren wöchentlichen Stimmungsumfrage unterscheidet, warum extremer Optimismus bei Privatanlegern seit Langem als antizyklisches Warnsignal gilt, was die historischen Vergleiche mit 2000 und 2017 tatsächlich belegen, und wo die antizyklische Erzählung schwächer ist, als ihre Popularität vermuten lässt.

Was die Umfrage tatsächlich misst

Die AAII Asset Allocation Survey ist eine selbstberichtete Portfolio-Erhebung. Mitglieder werden gebeten, ihre Bestände in drei Teile zu gliedern, und der veröffentlichte Wert ist der Durchschnitt über alle Antworten. Sie läuft monatlich seit November 1987, ursprünglich per Postkarte erhoben und heute über Online-Abstimmung, und die Ergebnisse werden am ersten Tag jedes Monats veröffentlicht und spiegeln die Allokation des Vormonats wider.

Der entscheidende Unterschied liegt zwischen Stimmung und Allokation. Stimmung ist eine Meinung. Allokation ist eine Position. Jemand kann einem Meinungsforscher sagen, er sei nervös wegen des Marktes, und trotzdem ein Portfolio halten, das zu drei Vierteln aus Aktien besteht – und es ist das Portfolio, das darüber entscheidet, was mit seinem Vermögen geschieht. Die Allokationsumfrage kommt daher einer Messung des Exposures näher als einer Messung der Stimmung, was auch erklärt, warum Strategen ihr Aufmerksamkeit schenken.

Dennoch handelt es sich um eine Umfrage, nicht um eine Depotstatistik. Niemand prüft die Antworten. AAII-Mitglieder sind eine selbstselektierte Gruppe engagierter Privatanleger – Menschen, die interessiert genug an den Märkten sind, um einer Organisation zur Anlegerbildung beizutreten und monatlich einen Fragebogen zu beantworten. Sie sind keine Zufallsstichprobe amerikanischer Haushalte, und die Umfrage misst keine Dollarbeträge, sodass ein Mitglied mit einem großen Portfolio und eines mit einem kleinen gleich gewichtet werden.

Wie der November 2025 im historischen Vergleich dasteht

Der sinnvolle Weg, die Zahl zu lesen, ist als Perzentil, nicht als absoluter Wert.

  • Die langfristige durchschnittliche Aktienquote liegt bei etwa 61,5 %.
  • Von April 2022 bis 2024 und 2025 lagen die monatlichen Werte wiederholt im Bereich von 68 % bis 70 % – bereits über dem Durchschnitt –, bevor sie im November 2025 über 71 % stiegen.
  • Der Dezember 2017 brachte 72,0 % hervor, ein Anstieg um 3,4 Prozentpunkte innerhalb eines einzigen Monats, der damals als höchste Aktienquote seit Juli 2000 beschrieben wurde.
  • Der Juli 2000 verzeichnete 74,0 %, und der März 2000, der Höhepunkt der Dotcom-Blase, verzeichnete etwa 77 %.

Der November-2025-Wert ist also kein Allzeitrekord. Er ist jedoch höher als jeder Wert der vergangenen rund 25 Jahre mit Ausnahme von Dezember 2017, September 2026 und den Extremwerten der Blasenzeit. Das ist ein bedeutsamer Unterschied. Werte im niedrigen Siebzigerbereich sind selten, und die Gesellschaft, in der sie stehen, ist unbehaglich.

Bemerkenswert ist auch, was nicht geschah. Die Aktienquote sprang nicht innerhalb eines einzigen Monats nach oben, wie es im Dezember 2017 der Fall war. Sie stieg über Jahre hinweg allmählich an, von den hohen Sechzigern in den niedrigen Siebzigerbereich. Ein schleichender Anstieg unterscheidet sich psychologisch von einem Sprung. Das deutet auf eine Akkumulation hin statt auf einen plötzlichen Ansturm, was für den Verlauf einer möglichen Umkehr von Bedeutung sein könnte.

Die Cash-Zahl ist das leisere Signal

Die Cash-Quote von 14,83 % gegenüber einem langfristigen Durchschnitt von etwa 22,5 % verdient genauso viel Aufmerksamkeit wie die Aktienquote.

Cash erfüllt in einem Portfolio zwei Funktionen. Es dämpft Verluste, weil es nicht fällt, wenn Aktien fallen. Und es ist Pulver im Trockenen – das Geld, das zur Verfügung steht, um bei fallenden Kursen zu kaufen. Wenn Haushalte insgesamt weniger davon halten als üblich, schwächen sich beide Funktionen gleichzeitig ab. Kursrückgänge treffen härter, und es steht weniger Geld am Spielfeldrand bereit, um Verkaufsdruck aufzufangen.

Es gibt einen Effekt zweiter Ordnung. Ein Anleger mit einem dünnen Cash-Polster, der während eines Marktrückgangs Geld für eine reale Ausgabe benötigt, muss Wertpapiere verkaufen, um es zu beschaffen. Damit wird aus einem persönlichen Liquiditätsereignis ein Zwangsverkauf, und Zwangsverkäufe zu gedrückten Kursen sind der Weg, auf dem aus Buchverlusten endgültige Verluste werden. Eine niedrige aggregierte Cash-Quote macht einen Markt geringfügig anfälliger – nicht wegen einer Richtungsprognose, sondern weil das System weniger Spielraum hat.

Warum dies als antizyklischer Indikator gilt

Ein antizyklischer Indikator ist ein Messwert, der als Signal interpretiert wird, das Gegenteil dessen zu tun, was er beschreibt. Erreicht ein Gradmesser für die Positionierung der breiten Masse ein Extrem, besagt das antizyklische Argument, dass das Extrem selbst das Problem ist.

Die Logik hat zwei Stränge.

Der erste ist mechanischer Natur. Haben Privatanleger bereits den Großteil ihres Geldes in Aktien umgeschichtet, ist der Grenzkäufer weitgehend ausgeschöpft. Kurse steigen, wenn Geld hereinfließt. Geld, das bereits investiert ist, kann nicht noch einmal hereinfließen. Eine Aktienquote von 71 % besagt, dass ein Großteil der Käufe, die stattfinden sollten, bereits stattgefunden hat.

Der zweite ist verhaltensbasiert. Das Vertrauen ist am höchsten, nachdem die Kurse gestiegen sind, weil steigende Kurse eben dieses Vertrauen erzeugen. Das macht bullische Extremwerte eher zu einer nachlaufenden Bilanz guter Renditen als zu einer Prognose künftiger Renditen, und es bedeutet, dass die breite Masse gerade dann am stärksten exponiert ist, wenn das Cash-Polster am dünnsten ist.

Die AAII selbst fasst ihre Stimmungsarbeit in antizyklischen Begriffen, indem sie darauf hinweist, dass extreme bullische oder bärische Messwerte historisch von Bewegungen in die entgegengesetzte Richtung gefolgt wurden.

Die wöchentliche Umfrage ist ein anderes Instrument

Die am häufigsten in Finanzmedien zitierte AAII-Umfrage ist nicht die Allokationsumfrage, sondern die wöchentliche AAII Investor Sentiment Survey, die den Mitgliedern eine einzige Frage stellt: Wird der Aktienmarkt in den nächsten sechs Monaten steigen, gleich bleiben oder fallen? Über die gesamte Laufzeit dieser Umfrage lagen die Antworten im Durchschnitt bei 37,5 % bullisch, 31,0 % neutral und 31,5 % bärisch.

Die beiden sollten nicht vermischt werden. Die wöchentliche Umfrage erfasst Stimmung und kann von Woche zu Woche heftig schwanken. Die monatliche Allokationsumfrage erfasst Positionierung und bewegt sich langsam. Stimmung kann sich binnen zwei Wochen umkehren. Portfolios tun das in der Regel nicht.

Beide unterscheiden sich wiederum von professionellen Stimmungsindikatoren wie dem Investors Intelligence Advisors Sentiment Report, der seit 1963 Herausgeber von Investment-Newslettern befragt. Professionelle Stimmungsmaße neigen dazu, Trends zu folgen statt Umkehrungen vorwegzunehmen, weil Berater für ein Publikum schreiben und ein Publikum Bestätigung belohnt. Die auf Privatanleger gestützte Basis der AAII-Umfragen verleiht ihnen ihren besonderen – und besonders antizyklischen – Ruf.

Wo die antizyklische Erzählung schwächer wird

Die antizyklische Deutung wird breit wiederholt, und sie ist von der Evidenz nicht unwidersprochen.

Eine akademische Arbeit von Kenneth Washer, Robert Johnson und Gerald Jensen untersuchte die Allokationsumfrage direkt. Sie fanden, dass Veränderungen der Allokation von AAII-Mitgliedern positiv mit der Aktienrendite des Vormonats zusammenhängen – also genau jenes Verhalten der Performance-Jagd, das die antizyklische Erzählung voraussetzt. Sie fanden aber auch, dass die Allokationen der Umfrage gängige regelbasierte aktive und passive Strategien übertrafen. Mit anderen Worten: Die Mitglieder jagten Renditen, und die Renditejagd funktionierte. Eine Masse, die sich während langer Haussen stark in Aktien engagiert, schneidet über lange Haussen hinweg gut ab.

Es gibt auch das Problem des Timings. Auf den Wert von 72,0 % im Dezember 2017 folgte ein volatiles Jahr 2018, doch die Aktienmärkte stiegen in den folgenden Jahren erheblich weiter. Extremwerte haben historisch tendenziell unterdurchschnittliche Renditen vorhergesagt, aber „unterdurchschnittlich über einen unbestimmten Zeithorizont" ist kein Handelssignal, und ein Indikator, der um Jahre zu früh sein kann, ist keiner, auf dem allein ein Portfolio aufgebaut werden kann.

Schließlich ist die Einordnung „zweithöchster Wert seit 2000" eine Schlussfolgerung aus dem Vergleich historischer Monatsdaten und keine Aussage, die die AAII selbst veröffentlicht hat. Das Gegenargument, dass eine hohe Allokation schlicht einen tatsächlich starken und weiterhin steigenden Markt widerspiegelt, verdient Gehör – gerade weil es nicht formal widerlegt worden ist.

Wie man mit einem solchen Wert umgehen sollte

Ein Positionierungsextrem ist eine Aussage über Verwundbarkeit, nicht über Richtung. Es besagt, dass die Masse kaum noch Spielraum zum Aufstocken und wenig Cash-Polster zur Dämpfung übrig hat. Es sagt nicht, wann oder ob das von Bedeutung ist.

Die praktische Frage, die eine Einzelperson beantworten kann, ist einfacher als die Frage nach dem Markttiming: Wie verhält sich die persönliche Allokation zum persönlichen Plan? Wenn eine Aktienquote von einem Zielwert abgewichen und spürbar höher geworden ist, weil Aktien gestiegen sind und nicht aufgrund einer bewussten Entscheidung, dann ist das eine Frage des Rebalancing – und sie lässt sich ohne jede Prognose beantworten.

Wichtige Erkenntnisse für Anleger

  • Die AAII Asset Allocation Survey zeigte Privatanleger im November 2025 bei 71,17 % in Aktien und Aktienfonds, gegenüber einem langfristigen Durchschnitt von etwa 61,5 %.
  • Cash lag bei 14,83 % gegenüber einem langfristigen Durchschnitt von etwa 22,5 %, was dünnere Stoßdämpfer und weniger am Rand bereitstehende Kaufkraft bedeutet.
  • Nur der Dezember 2017 mit 72,0 %, der September 2026 mit 71,8 % und die Dotcom-Ära, darunter 74,0 % im Juli 2000 und etwa 77 % im März 2000, liegen in der modernen Datenreihe höher.
  • Der Wert baute sich über mehrere Jahre hinweg allmählich aus dem hohen Sechzigerbereich auf, statt sprunghaft zu steigen, anders als der Anstieg um 3,4 Punkte bis Dezember 2017.
  • Die monatliche Allokationsumfrage misst Positionierung; die separate wöchentliche AAII Sentiment Survey misst Meinung. Es handelt sich um unterschiedliche Signale, die nicht austauschbar verwendet werden sollten.
  • Untersuchungen von Washer, Johnson und Jensen ergaben, dass AAII-Mitglieder der Rendite des Vormonats hinterherjagen, dabei aber dennoch gängige regelbasierte Strategien übertrafen, was eine rein antizyklische Lesart erschwert.
  • Extremwerte sind Aussagen über Fragilität und begrenzte verbleibende Kaufkraft, keine Timing-Signale.

Fazit

Der Wert einer solchen Umfrage liegt nicht darin, dass sie etwas vorhersagt. Er liegt darin, dass sie etwas sichtbar macht, das normalerweise verborgen bleibt: wie viel Risiko die breite Masse der Privatanleger leise angehäuft hat, während niemand mitzählte. Über mehrere Jahre hinweg bewegten sich Privatanleger von einer historisch normalen Aktienquote zu einer, die nur von der Schlussphase der Dotcom-Blase und einem einzigen Monat im Jahr 2017 erreicht wurde – und sie taten dies ohne eine einzige dramatische Entscheidung.

So entsteht Konzentration in der Regel. Nicht durch einen Sprung in den Markt, sondern durch das Ausbleiben einer Entscheidung, Bestände zu reduzieren. Die Zahl sagt niemandem, was der Markt als Nächstes tun wird. Sie sagt ihm, wie sehr sein Ergebnis inzwischen von der Antwort darauf abhängt.